Vakar socialinių tinklų gigantė Meta paskelbė trečio ketvirčio ataskaitą. Pajamos išaugo 26 %, Q4 prognozė dar geresnė, naujas AI asistentas Muse per pusantro mėnesio surinko daugiau nei 10 mln. vartotojų, bet šiandien akcija krito beveik 8 %.
Jei skaitote antraštes, matote dvi istorijas. Viena sako, kad Meta yra AI nugalėtoja. Kita, kad Meta degina pinigus. Abi turi dalį tiesos, todėl atsisėdau ir kaip visada paskaičiavau pats. Pažiūrėkime, kas iš tikrųjų vyksta su pinigais ir kiek, mano skaičiavimais, verta akcija.
Reklama dar niekada nebuvo tokia brangi
Pradėsiu nuo to, kas veikia, o veikia beveik viskas.
Per trečią ketvirtį Meta surinko 64,6 mlrd. dolerių pajamų, 63,1 iš jų atnešė reklama. Reklamos parodymų skaičius per metus išaugo 10 %, o vidutinė kaina už vieną reklamą pakilo 14 %. Antrasis skaičius man įdomesnis. Pardavėjas moka daugiau tik tada, kai už tą patį dolerį gauna daugiau pirkėjų. Vadinasi, Meta dirbtinis intelektas, kuris parenka, kam ir kokią reklamą rodyti, realiai dirba geriau nei prieš metus.
Meta taip pat atima rinkos dalį. Antrą ketvirtį jos reklamos pajamos augo 27 %, o Google reklamos tik 14 %. Kasdien Meta programėlėmis naudojasi 3,64 mlrd. žmonių, beveik pusė planetos. Na, o darbuotojų per metus sumažėjo 15 %.
Paskutiniam ketvirčiui Meta žada 73–76 mlrd. pajamų, tai 22–27 % daugiau nei pernai.
Tada pažiūrėjau į pelną. Ataskaitoje pelnas vienai akcijai yra 3,83 $, nes į išlaidas įtraukta 9,9 mlrd. dolerių teismų susitarimo suma. Be jos gaunasi 7,40 $. Prieš metus buvo 7,25 $. Pajamos augo 26 %, o pelnas vienai akcijai vos 2 %. Kur dingo skirtumas?
Kur dingsta pinigai?
Tiesiai į statybas. Per ketvirtį Meta iš savo veiklos gavo 32,8 mlrd. dolerių grynųjų pinigų, o duomenų centrams, AI lustams ir serveriams išleido 34,9 mlrd. Laisvasis pinigų srautas (angl. free cash flow), t. y. pinigai, kurie lieka įmonei sumokėjus už visas investicijas, buvo minus 2,1 mlrd.
Laisvasis pinigų srautas man yra svarbiausias skaičius. Tik iš jo įmonė gali mokėti dividendus, supirkti savo akcijas ar kaupti pinigų rezervą. Pelnas gali gražiai atrodyti popieriuje, bet akcininkas gauna tik tai, kas lieka kasoje.
Mastą geriausiai parodo paprastas santykis. 2024 m. investicijos sudarė maždaug ketvirtadalį Meta pajamų. Šiemet planuojama išleisti 135–145 mlrd. dolerių, ir tai jau daugiau nei pusė pajamų. Iš kiekvieno dolerio, kurį sumokėjo reklamuotojai, 54 centai keliauja į statybas. Dar 18–19 mlrd. šiemet nuostolių atneš Reality Labs, akinių ir virtualios realybės padalinys.
Šios investicijos dar ilgai spaus ir pelną. Serveris, nupirktas šiandien, į išlaidas patenka ne iš karto, o dalimis per kelerius metus. Tai vadinama nusidėvėjimu (angl. depreciation). Per devynis mėnesius Meta nusidėvėjimas jau išaugo 48 %. Net jei statybos sustotų rytoj, šios sąnaudos pelną spaustų dar kelerius metus.
Pasikeitė ir tai, kaip pinigai grįžta akcininkams. Per 2025 metų devynis mėnesius Meta savo akcijų supirko už 26 mlrd. dolerių. Šiemet per tą patį laikotarpį nė už dolerį. Dividendas liko tas pats, 0,525 $ per ketvirtį. Metų pradžioje Meta turėjo 23 mlrd. daugiau pinigų nei skolų. Rugsėjo pabaigoje beliko 1,5 mlrd., nors per tą laiką paskolinta dar 25 mlrd.
Mane labiausiai neramina vienas mano paties paskaičiuotas rodiklis. 2024 m. kiekvienas į Meta verslą investuotas šimtas dolerių per metus uždirbdavo apie 46 dolerius veiklos pelno po mokesčių. Šiemet, net neskaičiuojant teismų išlaidų, tik apie 25. Tai vis dar gerai, bet kryptis aiški, naujas kapitalas kol kas uždirba gerokai mažiau nei senasis.
Kiek bus investuojama 2027 m., kol kas nežino niekas. Finansų direktorė Susan Li pasakė, kad Meta ir toliau investuos „agresyviai“, o konkrečius skaičius parodys tik kitoje ataskaitoje. Būtent tas skaičius man šiandien svarbesnis už visus trečio ketvirčio rezultatus.
Kam Metai reikia Muse?
Didelė dalis tų pinigų skirta Muse, naujam asmeniniam AI asistentui. Per pusantro mėnesio JAV ir Kanadoje jį parsisiuntė daugiau nei 10 mln. žmonių, ir apie ketvirtadalis jų juo naudojasi kasdien. Pasak Zuckerbergo, dažniausiai žmonės Muse naudoja apsipirkimui.
Čia ir slypi, mano galva, tikroji priežastis, kodėl Meta taip skuba. Šiandien Meta yra vitrina. Žmogus naršo Instagram, pamato reklamą ir nueina pirkti kitur. Jei ateityje žmonės pirks per AI agentą, kuris pats suranda, palygina ir užsako, reklamos pinigai nukeliaus ten, kur stovi agentas. Meta nori būti ne tik vitrina, bet ir pardavėju. Tuo tarpu konkurentai irgi nesnaudžia. OpenAI reklama ChatGPT jau pasiekė milijardo dolerių metinį tempą.
Todėl Muse man atrodo daugiau gynybinė investicija nei naujas aukso puodas. Jei Meta jos nedarytų, rizikuotų ateityje prarasti dalį pagrindinio verslo.
Tik pati ekonomika kol kas neaiški. Zuckerbergas pripažįsta, kad Muse labai brangus skaičiavimams, ir žada per metus jo savikainą sumažinti daugiau nei dešimt kartų. Finansų direktorė tuo pat metu sako, kad bendros aptarnavimo išlaidos augs. Pinigų uždirbimą Meta žada pradėti anksčiau nei įprastai, nuo prenumeratų, bet tikslios datos dar nėra.
Ką reiškia naujoji C klasės akcija?
Kartu su ataskaita Meta paskelbė apie naują akcijų klasę. Nuo 2027 m. sausio už kiekvieną turimą akciją akcininkai gaus dar vieną C klasės akciją, nemokamai. Ji bus kotiruojama Nasdaq, bet neturės balso teisės.
Praktiškai tai skaidymas santykiu du už vieną. Jei turėjote vieną akciją už 640 dolerių, turėsite dvi po maždaug 320. Vertė nesikeičia.
Bet skaidymas nėra pagrindinė naujiena. Meta pranešime parašė, kam reikia naujos klasės akcijos - kapitalui pritraukti, darbuotojų atlygiui ir įmonėms pirkti. Finansų direktorė patikslino, kad konkrečių planų išleisti akcijas dabar nėra. Tikiu. Bet įrankis tam jau paruoštas, ir Zuckerbergo balsų dalis nuo naujų C akcijų nesumažės. Pakeitimą patvirtino pats Zuckerbergas, nes jo B klasės akcijos turi daugumą balsų.
Man kliūna ne pati akcija be balso, o laikas. Įmonė, kuri ilgus metus pirko savo akcijas atgal, šiemet tai sustabdė ir tuo pačiu metu pasiruošė jas leisti. Jei naujos akcijos bus parduodamos pigiau, nei verta įmonė, tai brangiai kainuos dabartiniams akcininkams.
Teismai skamba garsiai, bet kainuoja mažiau
Vakar New Mexico teisėjas priteisė iš Meta 25 mlrd. dolerių už klaidinančius teiginius apie vartotojų privatumą. Teisėjas raštu nurodė, kad pagal įstatymą būtų pagrįsta ir daugiau nei 219 mlrd., bet sumą sumažino. Įmonė skųs. Rugpjūtį Meta susitarė su prokurorais dėl paauglių psichinės sveikatos bylų, ir tas susitarimas gali kainuoti iki 18,6 mlrd.
Skamba baisiai, bet 25 mlrd. yra apie pusantro procento visos Meta rinkos vertės. Savo modelyje patikrinau, kas būtų, jei teismai papildomai kainuotų 40 mlrd. Vertė sumažėtų vos apie 3 %. Daug labiau neramina precedentas. Kitos valstijos gali pasinaudoti tuo pačiu skaičiavimu, o Meta pati įspėja, kad artimiausiais mėnesiais JAV laukia dar keletas teismų dėl paauglių.
Kiek verta Meta akcija?
Vidinė vertė (angl. intrinsic value) yra tai, kiek verslas vertas pagal pinigus, kuriuos jis uždirbs ateityje. Ne pagal šiandienos nuotaiką biržoje. Suskaičiavau, kiek laisvųjų pinigų Meta greičiausiai uždirbs per ateinančius dešimt metų ir vėliau, ir perskaičiavau juos į šiandienos dolerius.
Skaičiuodamas ateities pinigus mažinau po 10 % per metus. Kodėl tiek? JAV vyriausybės obligacijos šiandien moka apie 5,1 % praktiškai be rizikos. Iš akcijos, kurios kaina gali svyruoti 40 % per metus, noriu daugiau.
Kadangi niekas nežino, kaip baigsis AI statybos, skaičiavau tris scenarijus.
Blogas scenarijus, 268 $ akcijai. Investicijos neatsiperka taip, kaip tikimasi. Pajamos 2027 m. auga 13 %, vėliau lėtėja iki 3–4 %. Veiklos pelno marža lieka apie 30 %, teismai papildomai kainuoja 40 mlrd., o akcijų per C klasę padaugėja 3 %.
Bazinis scenarijus, 481 $ akcijai. Pajamos 2027 m. auga 22 %, vėliau augimas pamažu lėtėja. 2027 m. investicijos siekia apie 200 mlrd., bet nuo 2029 m. ima mažėti pajamų atžvilgiu. Marža kyla nuo 33 % iki 37 %. Laisvieji pinigai grįžta į pliusą 2029 m.
Geras scenarijus, 889 $ akcijai. Muse tampa antra didele Meta platforma. Pajamos auga dviženkliais tempais iki pat 2032 m., marža pasiekia 42 %, o investicijos nukrenta iki 22 % pajamų.
Blogą ir gerą scenarijų laikau po vieną šansą iš keturių, bazinį pusę. Imkime vidurkį su šiais svoriais ir gaunasi apie 530 $ akcijai. Tai mano vidinė vertė. Šiandien akcija kainuoja 643,35 $, tai yra 21 % brangiau.
Žiūrint vien į pelną, Meta atrodo pigi. Pagal kitų metų pelno lūkesčius akcija kainuoja apie 19 metinių pelnų (angl. P/E), beveik tiek pat, kiek visas S&P 500. Kitaip tariant, jei pelnas nesikeistų, investicija atsipirktų per 19 metų. Bet pelnas ir pinigai dabar labai skiriasi. Jei nupirktumėte visą Meta už šiandienos kainą, paskutinių dvylikos mėnesių laisvieji pinigai sudarytų vos 1,5 % sumokėtos sumos.
Ką rinka jau įkainojo?
Kaip visuomet paskaičiavau ir atvirkščiai (angl. reverse DCF). Kaip turėtų būti, kad 643 $ būtų teisinga kaina? Paliekant kitas bazinio scenarijaus prielaidas, užtektų vienos iš šių.
Pajamos turėtų augti po 13,5 % kasmet visą dešimtmetį ir 2036 m. pasiekti apie 900 mlrd. dolerių. Tai tris su puse karto daugiau nei šiemet. Mano baziniame scenarijuje augimas apie 10 % per metus.
Arba ilgalaikė veiklos pelno marža turėtų pasiekti 46 %. Geriausiais 2024 m. Meta pasiekė 42 %.
Arba investicijos turėtų nukristi iki 18 % pajamų. 2021–2024 m. jos vidutiniškai sudarė apie 22 %, ir tai buvo dar prieš AI lenktynes.
Nė viena šių prielaidų nėra neįmanoma. Bet kiekviena reikalauja, kad beveik viskas pavyktų.
Kas gali sugadinti istoriją?
Didžiausia rizika man yra ne teismai ir ne konkurentai, o investicijos, kurios niekada nesumažėja. Jei nuo 2030 m. Meta ir toliau kasmet investuotų 35 % pajamų, mano bazinė vertė kristų nuo 481 $ iki maždaug 297 $.
Antra rizika yra recesija tuo metu, kai statybos jau užsakytos. Reklama yra pirmoji išlaida, kurią įmonės karpo blogais laikais, o duomenų centrų sutarčių greitai neatšauksi. Jei 2027 m. pajamos kristų 10 %, bazinė vertė nukristų iki maždaug 321 $. Paskutinį kartą, kai investuotojai suabejojo Meta išlaidomis, 2021–2022 m. akcija nukrito 77 %.
Trečia yra palūkanos. Fed rugsėjį jas pakėlė, o ne sumažino. Jei mano naudojamą 10 % reikalaujamą grąžą tektų pakelti iki 11 %, bazinė vertė sumažėtų 17 %.
Yra ir gerų dalykų, kurie gali pakeisti mano skaičiavimus. Jei kitoje ataskaitoje, sausio pabaigoje ar vasario pradžioje, Meta parodys 2027 metų investicijų ribą ir aiškų kelią į teigiamus laisvuosius pinigus 2028 metais, vidinė vertė pakiltų iki maždaug 600 $.
Mano pirkimo vietos
Lauksiu šiose kainų zonose.
395–400 $ (25 % žemiau vidinės vertės). Šalia yra 2024 m. balandžio dugnas, apie 414 $.
340–355 $ (35 % žemiau). Zona, iš kurios akcija išsiveržė 2023 m. pabaigoje ir 2024 m. pradžioje.
285–300 $ (45 % žemiau). 2023 m. vasaros konsolidacijos zona, kur akcija kelis mėnesius stovėjo vietoje.
230–245 $ (55 % žemiau). 2023 m. pavasario zona.
Po skaidymo sausio pabaigoje šios zonos taps maždaug perpus mažesnės, t. y. 198–200 $, 170–178 $, 143–150 $ ir 115–123 $.
Kodėl taip giliai? Verslas puikus, bet pinigų srautai ir kapitalo panaudojimas šiandien neaiškūs. Kai neaiškumo daugiau, noriu didesnės saugumo maržos (angl. margin of safety). Tai skirtumas tarp to, kiek manau, kad akcija verta, ir kiek už ją moku. Jis apsaugo, jei mano skaičiavimuose yra klaida. O klaidų tokioje istorijoje gali būti.
Kodėl dalimis? Niekas nežino, kur bus dugnas, įskaitant mane. Pirkdamas dalimis nesudedu visų pinigų į vieną kainą. Jei akcija kris toliau, kitą dalį perku pigiau, ir vidutinė kaina mažėja.
Šiemet akcija tris kartus atšoko nuo 520–545 $ zonos, kovą, liepos pabaigoje ir rugpjūtį. Tai stipri techninė atrama. Bet ji vis dar aukščiau mano vidinės vertės, todėl pirkimo zona man netampa.
Dar viena sąlyga. Net jei kaina nukristų iki pirmos zonos, pirkčiau tik tada, kai pamatysiu, kad investicijų kreivė pradeda lenktis, t. y. 2027 m. investicijų ribą ir kelią į teigiamus laisvuosius pinigus. Pigi kaina be šio ženklo gali būti spąstai.
Zonos nebegaliotų, jei Meta 2027 m. investicijas pakeltų gerokai virš 200 mlrd. be jokio aiškaus atsipirkimo plano arba pradėtų masiškai leisti C klasės akcijas. Tada vidinė vertė kristų ir zonos pasislinktų žemyn. Jei sausį pamatysiu investicijų ribą, perskaičiuosiu, ir zonos gali pakilti.
Iki pirmos zonos akcijai dabar reikėtų nukristi apie 38 %. Ar tai įvyks, nežinau. Rizika, mano vertinimu, vidutinė–aukšta. Po kiekvienos ataskaitos perskaičiuosiu ir pranešiu.
Pabaigai
Meta šiandien turi vieną geriausių verslų pasaulyje, tik akcininkams jis šiuo metu beveik nieko nepalieka. Reklamos mašina dirba geriau nei bet kada, bet beveik visus jos uždirbtus pinigus suvalgo AI statybos. Akcija po šiandienos kritimo atpigo, bet mano skaičiavimais vis dar kainuoja daugiau, nei verta.
Svarbiausias atsakymas bus ne Muse vartotojų skaičius, o vienas skaičius kitoje ataskaitoje - kiek Meta investuos 2027 m.
Kaip sako Warrenas Buffettas, „kaina yra tai, ką moki, vertė yra tai, ką gauni“.
Tai mano asmeninė analizė ir pirkimo planas, ne individuali investavimo konsultacija. Duomenys 2026 m. spalio 22 d., akcijos kaina rašymo metu 643,35 $. Investuojant galima prarasti pinigus. Sprendimus kiekvienas priima pats.